美股进入“融涨”行情 外溢效应继续扩大

　　本周商品市场表现较为强势，整体呈现上涨的态势，除螺纹温和走平之外，有色、黑色和化工类整体上涨，整体表现非常强势美股中概股行情。而纵观全球资本市场，一篇歌舞升腾的迹象，宏观经济稳定，加上流动性泛滥，市场强势的基础仍在。

　　从内外走势上可以看出，外强内弱的格局非常明显美股中概股行情。伦锌创下10年来的新高，但是沪锌主力合约并未触及到去年10月9日的高点。同时，原油创出反弹以来的新高，但是聚烯烃普遍仍在前期震荡区间内震荡。

　　出现这种情况主要原因就是美股的外溢效应美股中概股行情。美股持续上涨，这种财富效应已经扩散到资本市场其他基本面较好，甚至仅仅预期较好的品种，有色和原油就是典型的代表。

　　可能有投资者认为股市走势和商品有什么关系？的确，在大部分时间内两者相关性不强，但是在特定时期，如果驱动因素一致，那么二者的相关性很强，当前就处在这样一个阶段美股中概股行情。即经济稳定，预期向好，流动性泛滥，通胀水平较低，这种环境极易出现资产泡沫，当前的美股基本上已经开始完全的泡沫化，因此美股的走势极为关键。

　　纵观全球资本市场泡沫史，有一个非常典型的现象，叫做最后阶段的上涨，这段上涨与基本面其实关系不大，是市场情绪的助推，这个阶段的特征就是价格上涨极快，投资者热情极高，极度乐观，这个阶段最容易赚钱，也最容易血本无归美股中概股行情。学术界对这种现象有一个专业名词，叫做“融涨”。所谓融涨，指那些不想错过股市上涨机会的投资者蜂拥进入股市，而非经济基本面有所改善。这种现象在2015年的创业板牛市后期也出现过。

　　当前美股是不是估值太高？截止2017年底标普500的动态市盈率为18.2倍，这个估值要低于2000年3月网络股泡沫最顶峰的27.2倍，但是比2007年10月金融危机发生前的15.7倍要高美股中概股行情。我们对比过去25年，标普平均的市盈率为16倍。再对比过去25年的市盈率，目前是3.1倍，小幅高于平均的2.9倍。所以从一个横向对比来看，目前估值比历史平均要高，但并没有偏离太多。

　　股价的决定因素由两个方面构成，一个是盈利，一个是估值美股中概股行情。盈利方面我们不做细致探讨，估值方面，需要对照无风险利率，可以观察下过去10年美国无风险收益率水平，2000年网络股泡沫顶峰是6.2%，2007年金融危机前是4.7%，而2017年底是2.4%。过去20年，国债收益率都是出现了不断的下行。无风险收益率不断向下之后，对应权益类资产的估值应该是提高的，这点在美股表现非常明显，即“戴维斯双击”，估值和盈利都提升。

　　从当前的态势看，美股上行的压力因素开始逐渐显现，重点体现在估值上美股中概股行情。先简单看下盈利，预计剔除掉税改，2018年美股盈利状况逐渐受到挤压，原因就在于加息导致的利率水平提升，因为美国经济复苏过度依赖宽松的政策。而从税改的角度看，预计影响比较有限。在当前税收制度下，美国企业实际税负水平不高，企业所得税在联邦政府收入中的占比仅9%，减税影响有限；同时在宽财政+紧货币环境下，利率上行的压力对私人投资形成挤出；高收入群体个税减税幅度最大但边际消费倾向最低，加之各项抵扣政策的调整对减税的对冲作用，预计减税政策对美国经济增长的促进作用不大。而从估值的角度看，长期看通胀水平和国债收益率都逐步向上爬坡，成为了潜在的风险点。如果用一个时间轴来看的话，今年上半年美股继续走强的概率比较大，但是接下来风险逐步加大。所以我们预计美股会有一个典型的“融涨”行情，这将跟2015年我国的创业板行情一样。

　　回到期货市场美股中概股行情。考虑到2017年的行情仍是以供给减少驱动的上涨行情，需求几乎毫无贡献，2018年的工作重心是防范风险、环保和扶贫。这些政策长期利于经济结构的改善和长远发展，但是短期会显著的降低经济增长水平，对需求造成影响。叠加供应收缩，供需两弱的格局相较于2017年会显著加强。预计大部分品种会走入供需两弱的格局中。

　　整体来看，在没有供给侧和环保导致的供应剧烈收缩的情况下，商品市场的基本面其实是乏善可陈的美股中概股行情。而近期市场的强势，更多依赖市场情绪和金融市场的强势，因此美股的走势极为重要，这也是我们为什么如此关注美股走势的原因。随着美股上涨动力衰竭，预计商品市场也将面临压力。